商业地产估值洼地 投资价值凸显

我国三四线城市商业地产刚进入高速多元化发展阶段。２０１１年，我国人均ＧＤＰ５４１４美元，与美国２０世纪７０年代相当，整体来看，我国商业地产刚进入高速多元化发展阶段。２０１１年我国人均ＧＤＰ超过１００００美元的城市有２６个，部分一二线城市的商业模式已经日趋成熟。

商住倒挂，商业地产价值被低估：在成熟的房地产市场里面，商业地产售价为住宅的１．８倍或以上，而我国商业地产售价相对较低，根据我们的统计，一线城市优质办公楼销售均价约为高端公寓均价的６０－９０％。商住倒挂的原因一是因为住宅类物业售价过高，另一方面是因为我国产业结构低端，企业租金承受能力差。产业升级、扶持中小企业发展及刺激内需释放，将提升商业地产需求。

商业地产与商品住宅具有显着替代性。在“创新驱动，内生增长”的经济目标下，商品住宅消费占ＧＤＰ的比将逐渐下降。而商业地产为后周期行业，且对商品住宅有显着的替代性，商品住宅发展高峰过后，将迎来商业地产的发展高峰。预计２０１７年左右我国城镇化率将达到６０％，农村劳动力转移放缓，之后城镇化增速下滑；从生育高峰看，虽然人口基数增加，但新生婴儿数大幅下降，加上老龄化加速，未来地产新增需求不容乐观。商品住宅高速发展过后，将迎来商业地产的高速发展。

市场情况：目前办公楼市场投资旺盛，一线城市投资收益合理，空置率低。除了广州，其他城市的办公楼投资热情均高于营业用房（这与广州特殊的产业结构有关）。北京办公楼收益率最高，空置率最低，投资价值凸显，而西部城市重庆、成都空置率较高，商业地产出现泡沫。

一线城市和长三角地区优质商铺租金涨幅较高。北京、上海、杭州、宁波、深圳等经济发达的地区，优质商铺租金涨幅在５％以上，但在大连、成都、南京和广州，２００８年以来优质商铺租金反而下降，我们认为一方面是因为投资增速过快，新增供给较多；另一方面，功能单一的百货业受电子商务的冲击很大，而二三线城市的商业模式以百货业为主，娱乐休闲功能不健全，更容易受到影响。总体上来看，二三线城市优质商铺租金涨幅不如一线城市。