出口难以回升 经济复苏不能过度乐观
可以预料,国际投行经济学家们将纷纷上调对中国经济增长的预测,但恰恰要预防过度乐观的倾向。出口难以回升、通缩加剧、失业率上升和企业利润下降,现在就欢呼资本市场的春天,还为时尚早。
今年第一季度中国GDP增长速度为6.1%,尽管较去年第四季度的6.8%有所下滑,但比市场预期的要好。如果观察剔除季节性因素后的数据,与上季度相比,中国经济增长已经出现了“V”字型复苏。
即使与1~2月相比,3月数据也已经发生了非常明显的改善。比如,工业企业增加值同比增长率从3.8%加速到8.3%,发电量增速从-3.2%放缓到-0.7%,制造业采购经理指数重返表明经济开始扩张的52.4%的水平。
尽管固定资产投资价格指数持续下跌,但名义城镇固定资产投资增速还是从26.5%跃升到30.3%,这当然是执行经济刺激政策的直接结果。虽然社会零售总额增长率从15.1%减缓至14.7%,但实际消费支出却非常稳定。我们看到,国内总需求改善还非常明显地表现在汽车销售量明显回升,住房成交量显著反弹。住宅投资增速也由1%提高到7.3%。这些因素造就了建筑行业复苏和钢铁消费量止跌回升。
最新数据应该从总体上支持了我此前对2009年中国经济8%的增长预测。事实上,中国经济增长最疲软的阶段可能已经过去。
正因为此,市场一扫过去几个月经济持续下滑的阴云,对经济增长的乐观预期已在蔓延,总体看来,这主要基于两方面因素:第一,与大宗商品相关的存货下调使得生产活动减速远远超过了实际经济需求放慢的步伐,一旦存货调整周期结束,生产活动反弹速度也可能非常惊人;第二,虽然中国市场化改革已有30年,但是政府仍然具有非常强的保持经济增长的政治动力,而且过去十年来政府动员社会资源支持经济增长的能力不但没有减弱,反而增强了。
中国经济如此快速反弹,可能跌破了很多国际投行经济学家的眼镜。可以预料的是,不少经济学家仍然会强调现在断言中国经济已经复苏,还为时过早。但在今后几个月中,更多经济学家会逐步上调对中国经济增长的预测。这些看起来较为普遍的预测调整,就有可能改变国际投资界对中国经济的信心。值得庆幸的是,国内大部分经济学家对中国经济的预测相对稳健,这就避免了投资者预期的大起大落。
如果说,过去半年来,资本市场存在对中国经济前景过度悲观的倾向,现在却更需要避免的是过度乐观。现在经济增长确实已经开始复苏了,但那主要是执行果断宏观经济政策的结果,它与通常经济周期上行阶段具有根本性的区别。我依然维持此前对2009年中国经济形势的总体判断,也就是“宏观层面的软着陆和微观层面的硬着陆”。而今年剩下三个季度,除GDP增长可能保持加速趋势外,还有一些问题值得担心。
首先,只要全球经济没有回暖,就谈不上真正意义上的中国经济复苏。美国经济最近出现了一些进步迹象,包括第一季度消费出现正增长和房地产价格下跌速度放慢等。但美国金融危机何时结束尚不可知,而日本和欧洲的经济状况则更为脆弱。如果欧美经济不能重新开始增长,中国出口就不可能改善。那么,中国经济增长只能依靠国内需求,而国内需求还是只能依赖经济刺激政策。
其次,财政刺激政策刚刚才开了个头,相信在剩下三个季度将发挥更积极的作用。但今年头三个月的经济活动,主要是靠扩张型的信贷政策或货币政策刺激起来的。第一季度新增贷款已经接近去年全年规模,这样的信贷扩张有很大风险,尤其是对银行而言。中国银监会已经表明要“科学地”管理信贷增长,实际是要对贷款增长速度进行适当控制。但无论控制,还是不控制,都可能对未来经济走势带来一定风险。
再次,今年主要宏观经济风险仍然是通货紧缩。很多人现在担心钱发多了,下一步通胀就会爆发。这样的分析理论上没有问题,但短期内未必。信贷规模空前地增长,但经济增长速度没有跟上,表明流动性没有真正动起来。
今年决定价格水平的,将不是平常意义的货币理论,而是产出缺口理论。中国经济增长速度低于潜在增长水平,意味着生产能力没有得到充分利用,价格压力应该是向下而不是向上的。这里最简单的例子是出口行业,今年出口部门产能过剩问题将非常突出。
最后,中国政府有能力支持经济增长,但难以支持全员就业。而建设基础设施工程也很难抵消劳动密集型行业下滑带来的损失。因此,今年的失业率将直线上升。而高失业率又可能影响消费和社会安定。
因此,尽管经济增长已经开始反弹,但微观层面的挑战才刚刚开始。对决策者来说,最大的挑战将来自于失业率上升和社会不安定。对投资者来说,最大的挑战将源于宏观与微观层面的脱节,企业利润率可能还将持续恶化。